當前企業“融資難、融資貴”的具體原因

首先，“加成率”過高。盡管中國銀行的定價機制同西方國家銀行有所不同，但中國銀行的高利潤率似乎多少能夠反映中國銀行的高加成率。事實上，同工業部門形成鮮明對照，中國的銀行已經成為世界上利潤最為豐厚的銀行。根據中國企業聯合會《2013中國500強企業發展報告》，工、農、中、建、交5家商業銀行的平均利潤率高達23.6%；其利潤占中國500強企業利潤總額的35.6% 。根據美國《財富》雜志最近發布的《財富：2013世界財富500強》報告，9家上榜中國商業銀行的利潤率均在20%以上，其中工商銀行的利潤率最高，達到28.29%，其他許多金融機構的情況也大同小異。對于中國銀行業利潤率的具體情況，筆者了解很少，無法置評。“加成率”的概念與市場結構有關，特別是同金融機構的壟斷和議價能力有關。這一概念是否適用于中國可以進一步討論。但無論如何，同非金融企業相比，金融企業（特別是銀行企業）的高利潤率及其對可貸資金成本的影響是需要認真分析和解釋的。

其次，風險溢價上升。現在銀行和其他金融機構的避險意識顯著提高，這種變化同整個經濟的不景氣狀態、全社會杠桿率急劇上升有關，也同銀行自身行為方式的轉變有關。因風險提高而提高風險溢價是正常的，但銀行自身風險偏好若過度下降則可能存在一定問題。不少銀行在給企業貸款時，不僅壓低質押率而且還要求提供擔保，不僅要求提供擔保而且還要求有聯保，不僅要求有聯保而且還要有聯保的聯保（互保）。一個企業出事，帶倒一片企業。個別銀行的風險減少了，但整個銀行體系的系統性風險卻提高了。風險意識提高是件好事，但凡事都要適度，過猶不及。不想承擔任何風險的行為方式必然會直接或間接導致融資成本的上升，抑制實體經濟的發展。對于許多急需貸款但風險較高的企業，銀行不敢問津。這些企業只好利用其他融資方式獲得資金，并不得不支付更高的風險溢價。國有銀行給民營企業（大多是中、小、微企業）貸款，也存在類似問題。這樣，民營中小微企業融資成本居高不下就順理成章了。民營企業融資成本過高成為推高企業融資成本的重要原因。

第三，房地產、地方政府融資平臺吸金。長期以來房地產價格持續飆升，房地產的增值大大超過一般企業的投資回報率。地方融資平臺投資回報率雖然不一定太高，但（在投資者看來）風險很低，因而具有投資價值。一方面是對可貸資金的強烈需求，另一方面是對可貸資金的寬松供給。房地產貸款以及平臺貸款大量占用了銀行和非銀行金融機構（如信托公司）的貸款規模，擠掉了本應為一般企業提供的資金，特別是對民營部門產生了擠出效應。后者為了生存則不得不轉向高利貸。今年以來由于房地產市場形勢發生重要變化，房地產市場的吸金作用可能已有所變化，但由于地方政府的強烈需求（愿意支付較高的成本）、由于虛假（或真實）的安全性，城投債成為投資者的新寵。在可貸資金供給不變的情況下，大量可貸資金流入高收益或看似安全的投資項目推高了非高收益投資項目的融資成本，并進而推高了企業總體的融資成本。

第四，信貸規模控制和75％貸存比的風險監管指標。一些商業銀行可以滿足貸存比指標，但已經用完信貸規模；另一些商業銀行尚未用足信貸規模，但卻無法滿足貸存比指標。盡管這些商業銀行有足夠的資金來源，卻無法為企業提供更多可貸資金。為了實現利潤最大化，商業銀行就必然想出各種規避辦法，如利用各種通道“表內轉表外”，從事影子銀行活動。其他的中國式“創新”還包括：非發達地區向發達地區、信貸富余金融機構向信貸緊張金融機構“購買貸款”，以保住信貸規模額度；盡管不需要資金，企業并不拒絕送上門的貸款，而是貸款投入房地產和其他高盈利的非主營業務。總之，供給方規避管制的活動導致可貸資金的供給鏈條不斷延長。與此相對應，部分地方融資平臺（層級低的平臺）、房地產開發企業、中小微企業受到監管、資質和抵押擔保等的限制，無法直接從銀行獲得貸款，只能通過影子銀行（信托、基金、小貸公司等）獲取資金。這樣，在供、需雙方逃避監管的共同作用下，交易鏈條延長、“金融密度”加大。交易成本上升必然最終推高企業的融資成本。

第五，不對稱的變相“金融自由化”。長期以來，中國存在金融抑制，利息率長期低于均衡水平。目前雖然貸款利息率自由化已經實現，存款利息率名義上依然受到管制。在可貸資金需求旺盛（不一定是出于投資和消費的需要）的情況下，銀行之間必然會展開存款爭奪戰。通過出售高回報率的理財產品之類的形式，銀行實現了或正在實現存款利息率事實上的自由化。各種“寶寶”的出現，也推高了存款成本。實際利息率的上升使可貸資金的供給與需求實現了平衡。但是，除非銀行自動減少 “加成”（這不大可能），資金來源成本的上升必然導致資金使用成本的上升。

第六，可貸資金需求缺乏利息率彈性。地方融資平臺（主要要參與者是中、小型地方性國有企業，其投資領域多為“城建”）、房地產（直到前不久）和中、小、微企業等等可貸資金的需求方對利率變化缺乏彈性也是造成融資成本居高不下的重要原因。按道理，企業對可貸資金的需求取決于企業資本的邊際效率。如果資金成本超過企業資本的邊際效率，企業就不會借款。但如果由于某種原因，企業并不以利潤最大化為目標，則盡管資金成本已經超過企業資本的邊際效率，企業對可貸資金的需求仍不會減少。特別是，政府主導的投資項目，出于政績考慮或自恃有土地財政的支持，只要能夠融入資金，資金成本就不予考慮。一部分企業則由于資金周轉出現問題而沒有其他選擇，就只好接受非銀機構（如地方信托公司）的高成本貸款，甚至接受高利貸。在可貸資金需求缺乏彈性的情況下，可貸資金供給曲線向左稍有移動就將導致利息率大幅度上升。需要指出的是，由于實力雄厚、選擇空間大、有很強的議價能力，某些大型國有企業的貸款需求卻不一定缺乏利率彈性。銀行的大型國有企業貸款利息率甚至會在基準利息率基礎上下浮。

第七，實體經濟虛擬化。市場經濟的發展在某種階段、某種情況下往往伴隨經濟的虛擬化。可貸資金需求不再是最終滿足生產和消費的需要，而是用于購買已有的實物資產（如自住之外的住宅）或金融資產，以獲得資產的價值增值。可貸資金大量涌入虛擬經濟，導致各類資產價格的急劇升值。而資產的增值又會把更多可貸資金吸入虛擬經濟領域。這就是所謂的“貨幣空轉”。資產泡沫最終會崩潰，但是，這種游戲可以延續相當長的時間。泡沫往往發源于低利息率，但是隨著泡沫的膨脹，利息率會持續上升直到泡沫被刺破。實體經濟虛擬化是個世界性現象，是20世紀90年代以來世界政治、經濟和意識形態的演變的結果。中國當前企業融資成本的上升是否同實體經濟虛擬化有關應該是一個值得考慮的因素。

從上面的分析可以得出許多有用結論。但一個最重要的簡單結論是：融資難、融資貴是由多方面原因，特別是制度性原因造成的。這個問題不是單靠放松貨幣政策所能解決的。當然，上述種種因素對融資成本上升或居高不下到底有多大影響，還需通過經驗研究給予回答。