原標題: 葉檀：照搬美國證券法規也不能助A股成熟

　　我們經常把成熟資本市場的數據用到A股市場，最常用的是美國證券化率。因此常常聽到“美國證券化率多高，所以中國應該如何”的論調。

　　我們可以進行比較，來學習成熟市場的經驗。但學習要學到核心，而不是在表面上亦步亦趨。只有細分兩個市場的不同，才能在最短的時間內學到成熟市場的精髓。有時候為了達到金融的信用控制效果，中國從技術上甚至有必要與美國背道而馳。

　　中國市場分化嚴重，體現在財富擁有、資產擁有、知識能力等各個層面。美國的貧富差距裂縫也在加大，但在股票、債券等市場上是以機構投資者為主，而不是散戶直接入市。

　　根據2009年世界大型企業聯合會本輪金融危機后對市場現狀所作的調查統計顯示，機構投資者是美國股市的中堅力量，養老基金、互惠基金、保險基金和各類捐贈式基金持有的股權總額占到美國全部股市的50.6%，其他是為數眾多的對沖基金、資產管理類投資公司等。全美排名前50位的大公司中，機構持股占比為63.7%，排名在51~100位的50家公司中，機構持有70.3%的股權。

　　很少看到美國有不了解投資知識的普通公民進入市場，他們最多每隔幾年看看401K計劃(相當于中國的企業年金計劃)中的收益情況。普通公民大多會把投資交給專業人士，如果專業人士欺詐，會有多如牛毛的律師站在身后。

　　為了建立公平的市場機制，美國通過舉證倒置與民事賠償機制，讓內幕交易和造假者付出慘痛的經濟代價。一些人在美國證券市場被提起訴訟，大多與內幕交易相關。即便如此，美國也有典型的龐氏騙局麥道夫案例，也有可怕的次貸危機。這說明沒有任何一種控制風險的模式是可以迷信的。更別說中國的法律土壤與投資土壤與美國有很大不同。

　　美國資本市場較為成熟的關鍵是幾乎六親不認的舉證倒置機制，以及高額的和解或者賠償機制。如果沒有公平的法律和在此基礎上的執行力，哪來的成熟市場？

　　A股市場也有舉證倒置機制，但效率不高。A股市場只能在舉證倒置的基礎上實行底線管理原則，將內幕交易額超過一定數量的納入監管范圍。即使如此，造假上市、無法退市等痼疾能否有根本性好轉都是未知數。

　　A股市場散戶人數眾多，但掌握的資金不值一提，在信息、技術等方面是天然的弱勢群體。正因為如此，有人提出要大力發展機構投資者，減少散戶，讓市場回歸理性。

　　根據中國結算的統計，截至2012年3月，A股自然人持倉賬戶數約為5613.4萬個，流通市值在10萬元以下的賬戶占比達85.8%；市值在50萬元以下的賬戶占比高達97.72%。只有不到2.5%的自然人持倉賬戶市值在50萬元以上。

　　直到今天，這個占比也沒有發生太大的變化。

　　讓中小散戶退出市場，機構投資者成為市場主導，這就需要改變目前以規模取勝的機構激勵機制，把專業人士與散戶的利益緊緊地捆綁在一起。否則，讓機構打理投資未必是好事。不僅機構與散戶利益沒有必然聯系，還會有老鼠倉風險，以及追漲殺跌、散戶化風險。

　　在散戶人數占優勢的市場，機構投資者擁有T+0等工具，而散戶沒有，結果會讓散戶在更短的時間內被剪羊毛。若要解決只有兩個辦法，或者拒絕高頻等交易，大家都實行T+1，讓傳統金融發揮更大的作用；或者大家都實行T+0，大家在公平的規則里使用同樣效能的工具競爭。

　　我們可以全盤引入美國的證券法律，但僅僅這樣是沒有用的。法律是拿來用的，不是拿來看的。