今年3月中旬以來，一行三會監管新政密集出臺。中國人民銀行將表外理財納入廣義信貸增速考核。銀監會連發7份文件，部署針對商業銀行“三違反”、“三套利”、“四不當”的全行業大檢查。證監會收緊基金子公司設立門檻，提出資管業務的“八條底線”，完善保本基金風控指標和監管要求。保監會發文要求各保險公司清理規范通道類業務，防范監管套利，嚴格保險資金運用，并對組合類保險資產管理產品提出八大禁止情形。
金融監管風暴成為二季度中國經濟和金融市場的一大主題詞。與此同時，金融監管引發廣譜利率上行，短期內對金融市場帶來緊縮效應，也導致實體企業融資成本出現了一定程度的抬升。一時間，對金融行業的批評聲音不絕于耳，如金融空轉、資金脫實向虛、金融支持實體經濟的效率等。下文意在梳理這些批評聲音背后的邏輯。
金融是連接儲蓄和投資的橋梁
在微觀層面，金融的本質是風險條件下的資源跨時空配置。在宏觀經濟學意義下，金融的本質是連接儲蓄和投資的橋梁。在儲蓄和投資決策不分家的時代是不需要金融的。比如在小農經濟自己自足的情況下，一個家庭的儲蓄決策同時也就是他的投資決策——今年打了1000斤糧食，當年吃掉950斤，留下50斤種到地里明年吃，那50斤既是這個家庭的儲蓄，也是他的投資。但進入現代經濟之后，儲蓄決策和投資決策越來越分離，所以對金融需求也越來越大。
儲蓄決策的本質是居民對消費進行跨期平滑。所有的儲蓄都一定要附著在某種媒介之上，以便未來能兌現為消費。被附著的媒介可能是紙幣、存款、股票、債券，也可能是房產、黃金、白銀、煤炭，抑或是比特幣、大蒜、紅酒、字畫等等。問題在于，當儲蓄規模過大時，經濟中就會缺乏足夠多的媒介可供附著。盡管理論上貨幣和存款可以無限增加，但是，貨幣過多會導致通貨膨脹，存款過多了銀行不一定能找到相應的優質貸款投向，房子建多了房價可能會跌，“蒜你狠”曾經一地雞毛，紅酒字畫等另類投資品畢竟規模有限，金銀等貴金屬的價值在現代經濟中越來越受到挑戰……
在宏觀經濟學意義下，投資是企業和家庭增加生產性資本存量的過程。例如企業擴建廠房、更新機器設備，目的是生產更多或者更新的產品。再比如家庭購買房產，因為房子在未來可以“產出”住房服務。投資行為取決于邊際資本產出、需求、以及資本折舊率等因素。需要澄清的是，人們在日常生活中說的“投資股票”或“投資理財產品”在宏觀經濟學意義下實際上是儲蓄行為，而非投資行為。
中國經濟對金融業的需求結構發生變化
既然金融是連接儲蓄決策和投資決策之間的橋梁，那么金融業務可以自然而然地分為兩類：一類是服務于儲蓄行為的金融業務，一類是服務于投資行為的金融業務。而在當前，中國經濟因為宏觀經濟結構的轉型，導致對于金融業的需求結構也在發生顯著變化。
中國曾經長期是一個儲蓄相對不足的經濟體。投資需求大，而資金來源相對不足。在這樣的情況下，金融業從一開始的主要任務就是最大限度地動員社會儲蓄、動員社會資源，然后運用這些儲蓄去搞建。
但是經過改革開放之后數十年的發展，目前中國已經變成一個儲蓄相對過剩的經濟體。儲蓄規模龐大，而投資機會相對缺乏。特別是“四萬億”之后，這種格局性變化更為凸顯。于是乎，金融業的主要任務也由動員社會儲蓄向如何去管理和分配這些儲蓄資源，如何高效地匹配投資機會，把這些儲蓄轉化為實實在在的投資。
增量上，國民經濟核算意義下的年儲蓄規模在35萬億元以上。這些儲蓄無非流向兩個用途：一是凈出口，相當于對外儲蓄，但中國目前占全球出口總額的比例已經高達13%、14%，未來繼續增長的空間有限。二是國內投資，而國內很多行業面臨著產能過剩的問題，投資需求也有限。
存量上，截止2016年底，全國儲蓄存款余額高到59.8萬億元，理財產品余額將近30萬億元。根據招行與貝恩公司聯合發布的《2017中國私人財富報告》，2016年中國個人持有的可投資資產總量達到165萬億元之巨，是當年GDP的兩倍多（中國經濟網編者注：2016年中國GDP為74.4萬元元）。另外有測算顯示房地產市值更是高達約300萬億元。
簡言之，中國金融業正在面臨一個前所未有的挑戰——如何管理和分配如此巨大規模的社會儲蓄和社會財富。這既是中國金融業的挑戰，也是中國經濟的挑戰。不論橫向來看，還是縱向來看，該挑戰都是艱巨的。縱向來比，歷史上任何一個時期，中國經濟中都沒有如此大規模的儲蓄和社會財富需要被管理過；橫向來比，我國現在的儲蓄規模也明顯大于其他國家。所以說，這個挑戰既是歷史性的，也是世界性的。
只看到表象的批評容易樹錯靶子
時下輿論對金融業有很多的批評，比如說資金空轉、脫實向虛、金融支持實體經濟的效率下降，等等。毋庸諱言，這些批評并非空穴來風，存在一定的現象作為基礎。但是，面對這些批評，我們首先需要思考：這些問題真的是金融創新和金融業發展過度造成的嗎？還是金融背后或者金融之外的其他原因造成的？
不妨試想，如果沒有2011年之后私募、理財、信托等影子銀行體系的興起，中國經濟的儲蓄-投資傳導機制會更順暢嗎？金融服務實體經濟的效率會更高嗎？如果今天商業銀行貸款仍像過去一樣占到社會融資規模的80%以上，那樣的金融體系能夠適應2013年之后宏觀經濟“三期疊加”的新常態嗎？能夠服務于新經濟動能的成長嗎？答案顯而易見是否定的。如果沒有金融創新，恐怕只會造成更嚴重的資源錯配，導致更多的儲蓄資源被浪費。
打個不盡恰當的比方。一個人每天吃過多的食物、又不運動，但并沒有轉化為肌肉、身高也沒有長得更高，而是脂肪不斷堆積、虛胖。看到這種現象，我們當然批評新陳代謝系統，職責它為什么不把食物轉化為身高和肌肉，而是堆積成了脂肪、積聚高血壓風險。但是這種批評意義不大，因為根本原因在于入口上吃得過多、而出口上不運動需求不足。事實上，他的新陳代謝系統比一般人負荷更大，更努力工作。就像中國的金融業一樣。
當中國經濟在進行劇烈結構轉型的時候，實體經濟結構在發生變化，相應地對金融服務的需求結構也提出了更多的挑戰。拋開這一歷史背景來批判金融業并不合理，容易造成舍本逐末的錯位，甚至在政策制定上樹錯靶子。
毋庸諱言，金融創新過程中滋生了不少問題，如說通過加杠桿和期限錯配積聚金融風險等。但金融永遠是跟不確定性和風險相伴而生的，沒有不確定性和風險，就沒有金融。真正應該擔心的不是金融風險，而是金融業缺乏對風險定價的能力。
況且，沒有金融創新，結果會更好嗎？如何有效管理和配置海量社會儲蓄和財富、將其轉化為實體經濟投資，這是上述諸多批評的根源所在，但這一問題并非金融業造成的。恰恰相反，金融創新的過程整體上就是應對這一挑戰的過程。如果沒有金融創新，風險并不見得會下降，因為儲蓄-投資轉化效率只會更低。我們不應當把金融發展不足的結果當成是批評金融業、限制金融發展的理由。
中國金融業并非發展過度，而是發展不足
2015年，金融業增加值在GDP中的占比已經高達8.5%，2016年為8.35%；比美國、日本等通常意義上金融業先進的發達國家還要高。這一數字觸動了很多人的神經。有人據此認為中國的金融業發展過度了。
但事實恰恰相反。中國金融業不是發展過度，而是發展不足、發展不良。8.5%的高占比只是“虛火”旺盛的表現。“大而不強”這一曾經對中國制造業的批評同樣適用于今天的金融業。當前真正應當擔心的問題不是金融業占比過高、金融業過度發展，而是金融能力不足。中國應當大力加強金融能力建設，將其作為現代國家能力建設的一部分。（馮煦明 中國社科院財經戰略研究院、清華大學中國與世界經濟研究中心研究員）
