張婧熠 楊柳晗

大宗商品熊途漫漫，股市怎么看？

進入2015年后，國際商品市場波動劇增。短短10個交易日，美國WTI原油期貨價格下跌近15%，倫銅跌幅也超10%，其他商品也是頹勢盡顯。強勢美元之下，通縮預期、供給過剩以及中國需求疲軟更將利空放大。

遍體鱗傷的商品市場將會產生何種溢出效應？近日有經濟學家提出兩者之間存在“蹺蹺板”效應，即大宗商品暴跌周期一般對應股市大漲周期，引發A股投資者廣泛關注。盡管《第一財經日報》采訪的多名業內人士認為兩者確實存在消長關系，但對于其中直接的“牛熊對應”關系，則存在較大爭議。

大宗商品熊途漫漫

大宗商品市場開年以來仍跌跌不休。前有國際油價再刷“下限”，后有國際銅價創五年新低。

本周，美國WTI油價自2009年4月以來首次跌破45美元/桶，布倫特原油價格也跌破46美元/桶。除了原油連跌之外，基本金屬的代表——銅也加入了暴跌行列。倫敦金屬交易所(LME)期銅價格在本周跌破每噸6000美元重要關口，年初至今跌幅超過10%。

王先生近期在做空LME銅合約中賺取了超過600%的收益。他告訴《第一財經日報》記者，美元漲勢兇猛，銅價暴跌是必然，如果按照原油暴跌的程度測算，銅至少還能再跌20%。

“原油和銅作為最主要的工業品，每一輪暴跌都會帶動眾多商品價格下跌?！北本┮患抑髯鐾獗P市場的投資經理告訴《第一財經日報》。

在銅和原油的帶領下，大宗商品幾乎全線受創。包含22種主要商品的彭博大宗商品指數已經跌至100下方，而上次該指數跌至100以下還是在2002年。

不過，不少市場人士預計，大宗商品價格可能仍未見底，尤其考慮到大宗商品的需求與中國經濟密切相關。匯豐銀行本周四將今明兩年中國經濟增速由7.7%及7.6%下調至7.3%及7.4%，主要因為內需疲弱導致通縮壓力上升。

不僅如此，大宗商品價格暴跌也影響了國內的通脹預期。巴克萊首席中國經濟學家常健本周預計，鑒于過去一周石油和商品價格進一步下跌，再加上內需疲軟，全球經濟狀況亦不樂觀，對于2015年通脹率2.0%的預測仍面臨下調風險。

對于后期主要大宗商品價格，多家機構依然繼續看空。美銀美林預計，布倫特油價可能跌至每桶31美元，WTI油價可能跌至32美元。法興銀行則將2015年布倫特原油均價預估從70美元/桶下調至55美元/桶，并將美國原油價格預估從65美元/桶下調至51美元/桶。

至于銅，高盛的報告顯示，預期中國需求持續疲弱，今年一季度中LME、上海期貨交易所的庫存也將不斷上升，將對近期銅價形成壓力。

商品股市“蹺蹺板”？

大宗商品跌跌不休，將會如何影響股市？

在安信證券上月舉行的2015年投資策略會上，其首席經濟學家高善文就稱：“大宗商品的熊市通常對應著股票的大牛市，而大宗商品的牛市無一例外都對應著股票市場的大熊市。”

支撐高善文這一觀點的，是其對美國市場1913年~2013年的數據研究。他發現大宗商品市場和標普指數之間的牛熊反向關系幾乎一一對應。如在1913年~1923年、1966年~1982年、2000年~2011年的大宗商品牛市中，其漲幅分別為38%、98%、113%，而標普指數累計跌幅則分別是50%、48%和28%。而在1982年~2000年、1950~1965年的大宗商品熊市中，其累計跌幅為4%和16%，但扣除通脹因素以后的標普指數則分別上漲400%和302%。

“我認為這一關系不完全來自統計上的偶然性?！备呱莆谋硎?，大宗商品熊市會降低通脹水平，利率水平也會隨之下行，此時穩定的市場環境、相對寬松的貨幣政策，都將支持股市風險溢價的下降，支持金融市場的投機活動。

而對于大宗商品牛市和股票市場熊市的逆向對應，高善文認為，商品價格暴漲使得產業中下游要付出更高的成本代價。從利潤分布來看，拿到利益的是商品出口國、小部分的商品開采服務商，但這些企業在整個A股中市值占比很小，A股的主體仍是中下游企業。由此，參與股票投資的普通公眾也會在商品價格暴漲中，被動付出更高的成本代價。

除了上市公司利潤被侵蝕而拖累股價外，還有觀點認為，當商品供應極其緊張時，下游企業的技術開發、轉型創新和產能提升也難以產生正面提升效果，這種循環將對下游研發和生產形成一種“負向激勵”。

對于這種“蹺蹺板”關系，接受本報采訪的業內人士有著不同的看法。

陸金所大宗商品事業部副總經理孔德錢對記者表示，上述對應關系與資金流動的關聯性可能更為緊密。簡單來說，當投資大宗商品市場難有暴利時，資金必然向更具誘惑力的股市轉移。

孔德錢稱，從資金結構來看，大宗商品市場內的資金是分層的：最為堅定的是真正有買賣商品需求的產業資金，特點是不會隨意流動；其次還包括專業機構資金，會根據市場走勢和資產配置決定投資交易；最后一種是自然人資金，即大宗商品交易中的“游資”，流動性大且趨利性極強。當大宗商品和股市的收益率有較大懸殊時，后兩種資金轉移的可能性很大，“資金流動確實可能引發一定程度‘蹺蹺板’現象，但是否成為絕對規律還不敢說”。

“我不贊同大宗商品與股市反向走的觀點。”由大圓銀泰舉辦的“新常態下中國大宗商品發展權威論壇”昨日在南京召開，高盛(亞洲)投資管理部董事總經理、中國區副主席兼首席投資策略師哈繼銘在接受記者采訪時稱，這種“蹺蹺板”只是個短暫的現象。

哈繼銘認為，資本市場的走勢本質上與經濟基本面相吻合，大宗商品價格下跌與中國內需疲軟息息相關，很難說是對股市的利好。“舉個最簡單的例子，現在有觀點說房價下跌之于股市也形成了所謂的‘蹺蹺板’作用，房市疲軟使資金外流，對股市是個利好。但你能想象當中國房市真的崩盤時，股市還能大漲嗎？”