[摘要]央行可以通過向商業銀行開放質押貸款的方式繞過限制，為地方基建提供資金。

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　　騰訊財經綜合報道（王嵐錦） 中國版QE呼之欲出的傳聞遭到央行否認。市場普遍認為，QE說法有待驗證，而央行效仿歐洲推出“LTRO”(長期再融資操作)工具可能性較大。

　　近日，路透報道中國將很快宣布啟動新一輪的量化寬松政策（QE），即央行通過直接購買商業銀行資產的方式投放基礎貨幣，旨在撬動信用投放，拉低全社會的長期融資成本。

　　周二晚央行研究局首席經濟學家馬駿很快站出來說，“所謂中國版QE是沒有根據的。”

　　馬駿表示，《中國人民銀行法》規定，央行不得直接向政府提供融資。何況，央行手中還有定向再貸款、利率、存款準備金率等各種流動性調節工具，足以維持合理的流動性，保持貨幣和信貸的平穩增長，沒有必要以直接購買新發地方債的QE手段來投放基礎貨幣。

　　同央行一起站出來否認的還有諸多經濟學家。興業證券首席宏觀分析師王涵發文指出，中國版QE連個錯誤都算不上。

　　事實上市場流傳中國版QE已經有兩輪了，第一輪是財政部的地方政府融資平臺(LGFV)債務互換，后被中國財政部部長朱光耀否認；第二輪就是此次的央行直接購買商業銀行資產，被央行經濟學家馬駿否認。究竟何為中國版QE，為何引起中國市場輪番論證和關注。

　　中國版QE被否：央行不能直接購買地方債 也未到推出QE時機

　　什么是QE，按照國際上的定義，QE主要是指中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎貨幣供給，向市場注入大量流動性貨幣的干預方式。因此，被視為一種非常規的工具。

　　摩根士丹利經濟學家指出：“除非中國央行購買商業銀行資產，就不應該被稱作QE。最近的組合政策是政策制定者解決個別部門債務問題的綜合舉措，旨在為擴大基礎設施投資掃清障礙，尤其是那些中央政府主導的投資。”

　　馬駿表示，《中國人民銀行法》規定，央行不得直接向政府提供融資。而何況，央行手中還有定向再貸款、利率、存款準備金率等各種流動性調節工具，足以維持合理的流動性，保持貨幣和信貸的平穩增長，沒有必要以直接購買新發地方債的QE手段來投放基礎貨幣。

　　馬駿強調，再貸款是中央銀行的貨幣政策工具之一。按照國際慣例央行提供流動性一般都要求金融機構提供合格的抵押品。為解決中小金融機構從央行獲得流動性支持面臨的高等級債券質押品不足問題，人民銀行開展了信貸資產質押再貸款試點。但是，從目前來看，地方政府平臺貸款暫不在質押品的考慮范圍之內。

　　王涵則表示，中國顯然沒有到非要做QE的時間。

　　首先，中國現在并非危機模式，銀行體系并沒有到崩潰的地步，這與美國2009-2011年間存款性機構倒閉366家（根據FDIC數據）、日本1998-2001年間有14%的銀行倒閉是不能比的。從銀行的信貸意愿來看，銀行也遠未到大幅惜貸的地步，只是前期降息/降準大幅刺激了股市，使得資金繞道進入股市。

　　其次，中國仍有貨幣調控工具可用。從別的國家經驗來看，QE是火箭筒，是非常規的貨幣政策，通常在傳統貨幣政策工具已用盡的時候才會拿出來用。

　　然而，中國現在的情況是：如果想要增加基礎貨幣，存款準備金率還在18.5%/16.5%、MLF/SLF/SLO/逆回購等央行向金融機構的債權也還有空間；如果想要動價格工具，基準利率還在2.50%/5.35%；如果想要采用結構性政策：PSL還沒有開始推廣。

　　摩根士丹利表示，近期政策組合的主要目的是限制地方政府融資平臺的借貸，而非試圖降低整體經濟的借貸成本。

　　而且，中國的財政狀況仍有余地，赤字占GDP比重略微高于2%，其他融資渠道可緩沖地方政府融資平臺借貸收緊的影響。

　　QE被否 但仍有變通可能：曲線購買

　　目前來看，地方政府平臺貸款暫不在再貸款等各項工具的質押品考慮范圍之內。而且，中國央行不允許直接向政府提供融資，不能直接購買地方債。

　　但是，中國社會科學院教授、博導劉煜輝(微博表示，雖然直接購買地方債并非央行的“角色”，但央行可以通過很多技術手段“變通”，“如公開市場操作的手段，也可以通過再貼現，商業銀行用債券或者其他資產做質押，央行提供再貸款，來增加貨幣供應量。此外，還可以通過降準的方式，釋放凍結的流動性。”

　　劉煜輝進一步解釋稱，從資產端看，央行最近針對國開行的抵押補充貸款（PSL）注資，即允許國開行以長期債務進行抵押貸款，這可以看做是另類版的央行QE（也有人叫做曲線QE）。

　　這種類似央行曲線購買商業銀行手里的地方債模式也有傳聞。傳聞稱，央行或考慮以地方政府債為質押、向央行或政策性銀行再融資的工具（此舉類似歐央行的LTRO和英國央行的FLS工具），而信貸資產質押再貸款也可能在全國范圍內展開。

　　在上述模式中，銀行以地方政府債作為抵押品，向央行/政策性銀行融得低成本資金，用以補充購債所需的資金、并提振信貸活動。據傳聞，與PSL、再貸款等央行掌握主動性的工具不同，地方政府債質押融資的主動權可能在銀行手中，這助于緩解地方債缺乏流動性的弱勢，增加地方政府債的吸引力。

　　《北京商報》今日刊登文章也稱，從去年央行開始創新各種貨幣工具開始，雖然PSL（抵押補充貸款）、MLF（中期借貸便利）、SLO（短期流動性調節）和SLF（常備借貸便利）等各種叫法眼花繚亂，都可以算得上是QE的小規模試點。

　　曲線QE猜想：LTRO出世或PSL擴圍至普通商業銀行

　　不管是否真正意義上的QE，中國經濟下行壓力和地方政府龐大債務是不得不面對的問題。摩根士丹利華鑫證券宏觀經濟研究主管章俊認為，當前有兩種模式可能性較大。

　　一是類似歐洲的LTRO（長期再融資操作）模式，通過購買銀行持有的高等級可變現資產（包括債券）來實現。

　　二是通過信貸質押再貸款，也就是目前PSL（抵押補充貸款）的適用范圍從國開行擴大至普通商業銀行。去年，央行曾對國開行進行1萬億規模的PSL再貸款，用于棚戶區改造。

　　章俊進一步表示自己更傾向于類似歐洲央行LTRO的模式，因為這是一石二鳥的模式。

　　“一方面，可以解決新增外匯占款大幅下降造成傳統意義上的基礎貨幣投放渠道收窄的問題；另一方面，可以繞開央行不能直接購買政府債券的限制，從而有效解決地方政府存量債務化解和增量基建投資資金來源的問題。”章俊認為。

　　不過招商證券首席宏觀分析師謝亞軒表示，PSL和降準比起來，更有價格指導作用。

　　PSL作為一種儲備政策工具，有兩層含義，首先量的層面，是基礎貨幣投放的新渠道；其次價的層面，通過商業銀行抵押資產從央行獲得融資的利率，引導中期利率。

　　鏈接：PSL、LTRO、QE是個神馬東西

　　歐央行“神器”LTRO（Long-Term Refinancing Operation）：長期再融資操作。由歐洲銀行向歐央行提供合格的抵押物（貸款或成員國國債等），然后獲得歐洲央行的相應廉價貸款，借此鼓勵銀行購買主權債，以壓低債券收益，也緩解銀行流動性壓力。

　　對象：商業銀行；

　　期限：一般是3-4年；

　　抵押：貸款或國債等。

　　招商證券固定收益研究團隊指出，LTRO是歐央行四種常用的公開市場操作之一，是投放基礎貨幣的一個重要渠道，通常每月操作1~2次（1個月期或3個月期）。

　　民生證券研究院宏觀研究員李奇霖表示，“對中國而言，LTRO的設想相當于期限更長的MLF（中期借貸便利），抵押品有可能是地方債。”

　　PSL（Pledged Supplementary Lending）：抵押補充貸款。

　　對象：政策性銀行，主要是國家開發銀行和進出口銀行；

　　期限：3-5年；

　　抵押：高信用評級債券類資產，或優質信貸資產（目前地方債不包括在內）。

　　中國央行2014年創設了抵押補充貸款工具(PSL), 為國家開發銀行支持棚戶區改造提供了1萬億元人民幣長期穩定、成本適當的資金額度，資金利率較市場利率低約1個百分點

　　QE（Quantitative Easing）：量化寬松。中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎貨幣供給，向市場注入大量流動性貨幣的干預方式。因此，被視為一種非常規的工具。

　　對象：（從）銀行、券商、保險等金融機構（手中購買抵押貸款、國債等）；

　　期限：無限量，根據宏觀經濟形勢定。（騰訊財經綜合）

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