摩根士丹利大中華區首席經濟學家喬虹近日在其文章中表示，人民幣國際化契機，“一帶一路”是東風。以下為其文章全文：

習近平總書記在亞太領導人會議上提出“一帶一路”計劃，之后其相關部署逐步進入公眾視野。這一計劃根據近年來中國企業對外投資“走出去”的經驗，以區域協調發展為主線，在國家戰略高度匯集了融資、投資、貿易等多項國際經濟合作項目，有望成為未來推動國內和亞太經濟增長的重要推動力。

隨著“一帶一路”布局的逐步推進，其融資主體——絲路基金也逐漸成為輿論焦點。中國已宣布為絲路基金注資400億美元，用于即將啟動的“一帶一路”項目直接投資。

目前來看，從官方外匯儲備中撥出一部分美元進行投資，不僅有助于外儲投資標的的多元化，也由于美元在國際貿易和金融中的領導地位而具有較高的可操作性。

但未來中國面臨的一個關鍵挑戰是，能否通過“一帶一路”逐漸擴大利用人民幣進行向外投資，從而加速人民幣國際化的進程。

從國際金融發展的角度來看，人民幣能否借著“一帶一路”的東風走出去，成為中國向外借款的貨幣載體，對其他新興市場國家具有重要的借鑒意義。它象征著這些國家向美元主導的國際金融體系中固有秩序提出的挑戰。

在美元本位體系下，新興市場國家受到原罪和高儲蓄兩難兩種困擾。對于大多數發展中國家而言，由于儲蓄不足形成較大規模的對外負債，一般被稱為原罪。以1997年東南亞金融危機前夕的泰國為例，其投資快速增長超過儲蓄，形成的資金缺口不能完全為外商直接投資所彌補，因此需要借外債來保持國際收支平衡。

可是在美元本位的國際金融體系里，新興市場國家的貨幣往往不被國際市場認可，因此只能發行以美元計價的債券或使用美元貸款。由于這些外債大多數以美元計價，因而使債務與國內的資產存在著貨幣錯配，同時債務也往往以短配長而形成期限錯配，從而種下日后金融危機的禍根。

原罪的反義詞是高儲蓄兩難。這一概念來源于最近辭世的美國斯坦福大學著名發展經濟學家羅納德·麥金農教授，它用來形容新興市場經濟中存在儲蓄過剩，但苦于無法用本國貨幣向外借貸的經濟政策兩難狀況。

在麥金農教授眼中，高儲蓄曾是為人稱道的美德，但是也帶來另一個問題。這不是類似原罪所帶來的美元債務問題，而是作為債權國不得不把資金轉為美元，通過購買美元資產（特別是美國政府國債等高流動性資產）來進行對外借款。

以中國為例，在加入WTO以后，人民幣尚未國際化，即使有大量外匯存底，中國政府或企業都不能有效地將人民幣借給別國使用。

尤其是在人民幣利率高于美元歐元等主要貨幣，匯率仍在不斷升值的情況下，居民和企業部門都不愿意持有美元，其結果是外管局成為唯一的美元接盤者，而它只能用美元的形式進行對外投資。

以中國為首的這些新興債權國遇到一個難題，如何用自己的貨幣將多余的儲蓄借給其他國家？

其實歷史上曾經有過成功的先例，但是很難復制。

早在19世紀，英國以黃金作為英鎊的基礎大量向全世界借貸投資。進入20世紀第二次世界大戰以后的25年里，美國則是用美元作為馬歇爾計劃的基礎。2000年以后，德國大量用歐元進行向外投資。

這些國家之所以能這么做，主要是因為不存在向外借款的貨幣錯配。想象一下，如果中國企業進行大舉海外擴張，而且都是使用美元進行，其對于本國金融系統（銀行、保險公司等）的賬面會因為匯率波動而引起大幅波動。

因此，積累美元資產的職能都落在了央行手里面。此外，在2003年－2008年、2010年－2011年的大部分時間里，中國人民銀行一直需要對沖外匯占款上升所帶來的流動性風險，避免通脹。這都是高儲蓄兩難所帶來的后果。

但是人民幣的國際化也不是沒有希望。Barry Eichengreen教授認為貨幣分立已經開始打破原來美元一幣獨大的局面。而中國的金融改革正在如火如荼地進行，引入存款保險制度，逐漸推進利率市場化，進行匯率形成機制的改革，通過自貿區、滬港通進行資本項目下開放，以及未來降低商業銀行較高的存款準備金率等，都為人民幣國際化打好基礎，也為最終用本幣進行對外投資迎來一片曙光。